近年来，证券期货经营机构私募资管业务发展较快。截至2018年6月，证券期货经营机构私募资管业务规模达到25.91万亿元，其中，绝大多数证券期货经营机构私募资管业务投资运作规范，运营情况良好，对于满足居民投资和企业投融资需求、服务实体经济发挥了重要作用。但是，伴随着市场发展和内外部环境的改变，证券期货经营机构私募资管业务也暴露出一些问题，例如，个别机构偏离资管业务，投资运营不规范，金融风险防控薄弱等。
为推动证券期货经营机构私募资产管理业务的规范健康发展，2018年10月22日，证监会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（以下简称《业务管理办法》）及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》（以下简称《运作管理规定》）（以下合称《资管细则》），作为《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《指导意见》）配套实施细则，引起行业广泛关注。《资管细则》在全面落实《指导意见》相关规定的基础上，结合证监会在私募资管业务领域的监管经验，对证券期货经营机构私募资管业务作出了更为细化的规定。以下，笔者将对《资管细则》的内容要点进行梳理，以期使读者更好的把握未来政策监管的趋势。
一、《资管细则》的适用范围
根据《业务管理办法》第二条规定，《资管细则》适用主体包括全部证券期货经营机构，也即证券公司、基金管理公司、期货公司及前述机构依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。另外，《资管细则》还强调，证券期货经营机构设立特定目的公司或者合伙企业从事私募资产管理业务的，也应一并适用。
在业务方面，《资管细则》适用于依照法律法规和资产管理合同的约定，为投资者的利益进行投资活动，几乎涵盖所有投资活动。但证券期货经营机构非公开募集资金开展资产证券化业务，由中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）另行规定。同时，根据《证监会相关部门负责人就<证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法>及其配套规则答记者问》（以下简称《答记者问》），考虑到证监会对于证券期货经营机构开展合格境内机构投资者境外证券投资管理业务（以下简称“QDII业务”）已有专门规定，《资管细则》的实施不对现有QDII业务模式产生影响。
二、《资管细则》内容要点
本部分将对《资管细则》中规定的关于资产管理计划的募集和投资运作的重点内容进行梳理。
（一）资产管理计划的募集及成立
1、关于资产管理计划的销售。《业务管理办法》第十四条明确规定，证券期货经营机构可以自行销售资产管理计划，也可以委托具有基金销售资格的机构（以下简称销售机构）销售或者推介资产管理计划。销售机构应当依法、合规销售或者推介资产管理计划。从该规定来看，我国当前是允许由销售机构代理销售的行为，但从我国私募产品绝大多数采用自行销售的模式来看，证券期货经营机构还是应该提升自身的产品销售能力，以应对未来可能出现的销售方式的变化。
2、关于基金募集规模及期限方面。《运作管理规定》第五条规定，资产管理计划的初始募集规模不得低于1000万元。集合资产管理计划募集期不得超过60天，但投资于未上市企业股权的私募股权资产管理计划的募集期不得超过12个月。可以说，放宽募集期限给予资产管理计划参与股权投资较大的灵活性。而封闭式单一资产管理计划的投资者可以分期缴付委托资金，但应当在资产管理合同中事先明确约定分期缴付资金的数额、期限，且首期缴付资金不得少于1000万元，全部资金缴付期限自资产管理计划成立之日起不得超过3年。
3、关于接受财产委托。《业务管理办法》第二条明确了资产管理业务包括募集资金和接受财产委托两种形式，也即明确允许私募资产管理计划接受财产性权益的投入，拓宽了私募资产管理计划的募集范围。但在《业务管理办法》第十九条也对此作出了相应的限制，其中单一资产管理计划可以接受货币资金委托，或者接受投资者合法持有的股票、债券或中国证监会认可的其他金融资产委托。而集合资产管理计划原则上应当接受货币资金委托，除有中国证监会认可的情形外，一般不能接受投资者合法持有的股票、债券或中国证监会认可的其他金融资产委托。笔者认为，此处规定可以看出我国资产管理计划还是以货币资金委托为主，而以股票、债券或中国证监会认可的其他金融资产委托的，则存在被否定的风险。
4、关于合格投资者。《运作管理规定》在第三条规定，自然人投资者应具有2年以上投资经历，且满足下列三项条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；法人单位投资者最近1年末净资产不低于1000万元。基金募集对象只能面向合格投资者，且不得超过200人。公募资管产品的募集，不向上穿透人数，面向私募资管产品，则需要穿透私募资管产品的投资者人数。
5、关于资产管理计划成立的条件。与征求意见稿中规定自基金业协会备案之日起成立，且在成立前不得开展投资活动不同的是，在《业务管理办法》第三十一条规定，集合资产管理计划在取得验资报告后，由证券期货经营机构公告资产管理计划成立；单一资产管理计划在受托资产入账后，由证券期货经营机构书面通知投资者资产管理计划即成立。并且，如果以现金管理为目的，投资于银行活期存款、国债、中央银行票据、政策性金融债、地方政府债券、货币市场基金等中国证监会认可的投资品种，可以在完成备案前开展投资活动。
（二）资产管理计划的运作与投资
在资产管理计划托管方面，《业务管理办法》第十三条资产托管做出了强制性规定，即证券期货经营机构应当将受托财产交由依法取得基金托管资格的托管机构实施独立托管。但对单一资产管理计划的托管则较为宽松，在《运作管理规定》第十一条规定，单一资产管理计划可以约定不聘请托管机构进行托管，但应当在资产管理合同中明确保障资产管理计划资产安全的制度措施和纠纷解决机制。
在投资方式方面，《业务管理办法》第三十六条规定，证券期货经营机构设立集合资产管理计划进行投资，除中国证监会另有规定外，应当采用资产组合的方式。《运作管理规定》第十五条对此作出进一步规定，即一个集合资产管理计划投资于同一资产的资金，不得超过该计划资产净值的25%；同一证券期货经营机构管理的全部集合资产管理计划投资于同一资产的资金，不得超过该资产的25%。由此集合资产管理计划组合投资原则基本确立。
在投资范围方面，《业务管理办法》第三十七条以不完全列举的方式对投资范围作出了具体规定，其中包括非标准化资产。但《资管细则》对非标准化资产的投资又设置了较为严格的限制，值得关注。例如，《运作管理规定》第十一条规定，投资于非标准化资产的资产管理计划，应当在资产管理合同中准确、合理界定托管人安全保管资产管理计划财产、监督管理人投资运作等职责，并向投资者充分揭示风险。第十六条规定，同一证券期货经营机构管理的全部资产管理计划投资于非标准化债权类资产的资金不得超过其管理的全部资产管理计划净资产的35%。因证券市场波动、资产管理计划规模变动等客观因素导致前述比例被动超标的，证券期货经营机构应当及时报告中国证监会相关派出机构和证券投资基金业协会，且在调整达标前不得新增投资于非标准化债权类资产。由此可以看出，我国对非标转化资产投资并不鼓励，持严格规制的态度。
《资管细则》发布实施，仍存在尚不符合规定的投资产品，为使新旧规则平稳过渡、有序衔接，《运作管理规定》第十三条还明确规定了建仓期，即集合资产管理计划产品成立之日起6个月内，允许不符合规定的产品继续运行。建仓期结束后，资产管理计划的资产组合应当符合法律、行政法规、中国证监会规定和合同约定的投向和比例。对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化债权类资产, 以及未到期的存量非标准化股权类资产, 经中国证监会同意, 采取适当安排妥善处理。
综上，我们可以看出，《资管细则》以防范系统性风险、保护投资者利益为出发点，在证券期货经营机构私募资产管理业务的募集、运作、投资等方面，相较于《指导意见》和征求意见稿作出了更为细化的规定，同时，也更为明确、更具可操作性，对监管部门更好地履行监管职责、证券期货经营机构对照规范自身投资行为意义重大。